Poznámky k odměňování vrcholového managementu

2. 01. 2020 11:55:24
Jsou vrcholoví manažeři odměňováni adekvátně? Jsou přepláceni nebo by si naopak zaslouží odměny ještě mnohem větší? Článek bez kuráže, který na tyto otázky neodpovídá a jen zbaběle klouže po povrchu.

Teoretická východiska

Problematika odměňování managementu patří ke klíčovým oblastem ekonomické teorie, specificky pak teorie zastoupení. Správné motivování managementu prostřednictvím odměn má přímý vliv na výkonnost podniku a v obecném smyslu pak na výkonnost celé ekonomiky. Tématem se zabývá informační ekonomie v rámci teorie asymetrické informace respektive teorie zastoupení, která vlastníka firmy (investora) definuje jako principála a manažera firmy jako agenta. Otázky správného nastavení kontraktu mezi principálem a agentem byly studovány také empiricky a k dispozici je také poměrně obsáhlá literatura tímto tématem se zabývající. Níže je uvedeno několik chronologicky seřazených studií a teorií, které přispěli k danému tématu významnou měrou.

Analýzý Hölmströma (1979) a Felthama a Xie (1994) doporučují jako základ pro odměňování manažerů využít více měřítek, nikoliv pouze reportovaný zisk. Významná váha by měla být připsána také ceně akcií u obchodovaných společností a skutečnosti, byly-li dosaženy vytýčené osobní cíle. Uplatňování více měřítek vede k odměnám spravedlivějším a z hlediska motivování managementu také efektivnějším.

Fama (1980) rozšířil celou úvahu o dodatečnou proměnnou, kterou je reputace manažerů. Za předpokladu efektivně fungujícího manažerského pracovního trhu bude manažer, který nevyvíjí dostatečné pracovní úsilí, penalizován snížením reputace, což pro něj bude dlouhodobě představovat propad užitečnosti převyšující momentální zvýšení užitečnosti spojené s nižším pracovním úsilím. Na nižších úrovních bude nedostatečné úsilí manažerů detekováno nikoliv trhem, ale podřízenými kolegy, kteří jej budou reportovat svým nadřízeným s nadějí na kariérní postup.

Arya, Fellingham a Glover (1997) sestavili firemní model, ve kterém vystupovali dva agenti, ze kterého vyplynulo, že principál má možnost zkonstruovat zastupitelskou smlouvu na základě využití možnosti každého z manažerů pozorovat vynaložené úsilí manažera druhého, přičemž jejich vzájemná kontrola redukuje riziko vynaložení nízkého pracovního úsilí.

Opak tohoto pojetí popisuje tzv. „Power Theory“, jež je založena na předpokladu, že skupina manažerů je homogenním tělesem, uvnitř něhož sociální kontrola neprobíhá a postavení manažerů vůči principálovi je z tohoto důvodu silnější, čehož bude manažer ve svůj prospěch vždy schopen efektivně využít. Power Theory ve věci zastupitelských kontraktů předkládá poněkud extrémní závěr, který tvrdí, že principál nebude reálně nikdy schopen směřovat prostřednictvím zastupitelské smlouvy manažera k žádoucí úrovni vynaloženého úsilí. Rozhodování o vynaložené úrovni úsilí bude zcela závislé na preferencích manažera.

Fischer a Huddart (2008) se soustředili na otázku hodnotového žebříčku agenta a míře jeho konformity s okolím. Badatelé zjistili, že agent se silnou pracovní etikou a nízkou akceptací neblahých sociálních norem (jako například takové kultuře soukromé sféry, ve které je běžné oportunisticky řídit zisk), bude požadovat nižší podíl na zisku, než manažer, který je orientován hodnotově opačně.

Dalším významným příspěvkem zabývajícím se zastupitelskými kontrakty je princip zvaný „relative performance evaluation“, který zakládá odměňování agenta na výkonnostních rozdílech mezi výkony dané firmy a výkony firem s podobným podnikatelským modelem. Jeli ovšem odměna maximalizována když je rozdíl mezi daným podnikem a podniky ostatními největší, může to vést k takovému chování manažerů, které redukuje potenciál pro koordinované kroky všech podniků, jež by byly jinak z hlediska maximalizace zisku celého odvětví žádoucí (situace smluvního oligopolu).

Historický kontext

Odměňování managementu je tématem vrcholně praktickým, který ve firemní praxi zaznamenal dynamický vývoj a ten je v teoretických úvahách nutné také reflektovat, proto je mu v rámci této práce věnována specifická kapitola. Celkové manažerské odměny bývají nejčastěji rozděleny mezi základní plat, bonusy, výplaty v akciích a výplaty v akciových opcích. Do 80. let 20. století dominovaly v celkové struktuře odměn komponenty základního platu a ročních bonusů, od 90. let ovšem začaly získávat na významu také odměny skýtající možnost zainteresování na vlastnictví firmy, tedy odměny v akciích a akciových opcích. V letech 2000 – 2005 byla struktura odměn pro CEO největších firem obchodovaných na amerických burzách (index S&P 500) následující: Základní Plat a Bonus 40%, Akcie 23%, Akciové opce 37% (Frydman, Jenter, 2010). V roce 2016 byly podíly jednotlivých komponentů odměn tyto: Základní plat a Bonus 34,4%, Akcie 47,2%, Akciové opce 15% (Leider, 2016). Z tohoto srovnání vyplývá, že využívání opcí je v posledních letech omezeno, jelikož převážilo přesvědčení, že uplatňování tohoto způsobu odměn problém zastoupení naopak prohlubuje, protože vede manažery k přijímání příliš vysokého rizika, které není z hlediska vlastníků podniku ekonomicky racionální (S využíváním akciových opcí byl spojen také rozsáhlý skandál založený na antidatování věnovaných opcí (stock option backdating) jdoucí napříč mnoha americkými podniky, který v roce 2007 odhalil magazín Wall Street Journal. V rámci tohoto skandálu bylo následně komisí SEC prověřováno 144 amerických firem, mezi nimi například i firma Apple (WSJ, 2007). Podstatou schématu bylo vystavení opce po výraznějším nárůstu ceny akcií s cenou (strike price) odpovídající hodnotě akcie ještě před tímto nárůstem. Datum opčního dokumentu bylo ovšem podvodně přepsáno na den před nárůstem ceny akcií, což znamenalo, že majitel takovéto opce přišel ke svojí odměně bez jakékoliv úsilí.).

V období před finanční krizí nepodléhaly odměny vyplacené v období zisků ex-post úpravám, ani když se ukázalo, že manažerská rozhodnutí vedla k propadu hodnoty firmy v následujících obdobích. I když se firma propadla do dlouhodobé ztráty, po odměněných manažerech nebylo vyžadováno navrácení části již vyplacených odměn zpět. Také toto motivuje manažery k akceptování příliš vysokého rizika a zvyšována je i případná motivace k páchání účetních podvodů. Například studie kolektivu autorů Bebchuka, Luciana, Cohena, Alma, Spamanna a Holgera (2010) ukazuje, že v období mezi lety 2000 – 2008 získali na odměnách manažeři firem Bear Sterns $1,4mld a Lehman Brothers $1mld. Tyto odměny byly finální a nijak je nezměnila ani skutečnost, že obě firmy v roce 2008 z důvodů příliš riskantní investiční strategie v kombinaci s akceptováním příliš vysokého finančního rizika náhle zkrachovaly. Jsou známy i další podobné případy. V roce 2008 zaznamenala investiční banka Merrill Lynch ztrátu $27 miliard a z důvodů kritického finančního oslabení musela být prodána americké bance Bank of America. Těsně před tímto vlastnickým převodem bylo 700 zaměstnancům Merrill Lynch vyplaceno na bonusech celkem $3,6 miliard. Čtyři nejvýznamnější manažeři získali bonusy ve výši $121 milionů (Merced, Story, 2009).

V návaznosti na finanční krizi se začal silněji prosazovat princip odměn podmíněných dlouhodobější prosperitou firem. Ze strany regulátorů, ale i firem samotných, začaly být navrhovány limity pro odměňování manažerů nebo možnost vyžadovat část vyplacené odměny zpět, pokud nebude firma vykazovat pozitivní výkony dlouhodobě (clawbacks) popřípadě odložení výplaty bonusů na pozdější dobu. U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) přijala v roce 2010 reformu, jejíž součástí je nařízení požadující, aby podniky obchodované na amerických burzách musely principy navracování odměn (clawbacks) do svých plánů manažerských odměn implementovat (Instrukce 10D-1 sekce 954 Dodd–Frankovi Wall Street Reformy 2010). K dispozici je už i evidence o tom, že tato regulace má na chování manažerů žádoucí vliv (Biddle, Chan, Hwan, 2017). Také odložení bonusů způsobilo v rozhodování manažerů změny (Assel, Cheng, Dinh, Schulze, 2017). Studie těchto autorů na 167 účastnících výzkumu prokázala, že odložení vyplácení bonusů způsobuje větší zájem o provádění dlouhodobějších investičních rozhodnutí, ve kterých se nepromítají soukromé zájmy (self interest) v takové míře, jako při odměňování tradičním. Závěr studie zní: „Naše výsledky ukazují, že odložení výplaty ekonomicky ekvivalentního bonusu podporuje manažery v kladení důrazu dlouhodobé zájmy podniku a jeho reputaci“.

Místo závěru

Informační asymetrii mezi vlastníkem a managementem není možné nikdy zcela překonat. Z ní plynoucí konflikt zájmů lze však redukovat, uzavře-li principál s agentem kontrakt, který maximálním možným způsobem sjednocuje zájmy principála a agenta v pohledu na míru rizika, které má podnik přijímat a časový horizont, ve kterém má investovat. Toho má být dosaženo vhodně zvolenou strukturou odměňování managementu (incentive design).

Obecně lze shrnout, že v zájmu snížení morálního hazardu je nutné, aby zastupitelský kontrakt mezi principálem a agentem optimalizoval vzájemné působení třech základních parametrů, kterými jsou: (1) míra rizika, které má agent za chod podniku přijmout, (2) časový horizont jeho rozhodování a (3) úsilí, které pro řízení podniku vynaloží, jak to ukazuje jednoduchý trojúhelník níže.

Manažeři jsou citliví na míru rizika, které musejí přijmout, jelikož na rozdíl od vlastníka (investora) nemají možnost diverzifikovat. Příliš nízké riziko nebude motivovat agenta k vynaložení úsilí, naopak, riziko příliš vysoké jej bude vést k akcentování krátkodobých rozhodnutí na úkor rozhodnutí dlouhodobých. Nelze tedy navrhnout jednoznačná konkrétní doporučení. Jednoznačně lze ovšem proklamovat vzájemnou návaznost jednotlivých vrcholů výše znázorněného trojúhelníku, jež je při koncipování zastupitelské smlouvy s agentem nutno vnímat ve vzájemných souvislostech. Pouze na základě charakteru konkrétní firmy pak bude nutné provést rozhodnutí o tom, jakým způsobem v zastupitelském kontraktu jednotlivé vrcholy trojúhelníku konkrétně „vyladit“ do žádoucí výsledné podoby, která firmě udělí maximální možný růstový potenciál.

Ilustrace odměňování opcemi

Zadání:

Firma má možnost investovat do projektu, se kterým je spojena 10% pravděpodobnost, že díky němu hodnota firmy vzroste o 100% a 90% pravděpodobnost, že se kvůli němu hodnota firmy sníží o 20%. Manažer projektu je oceňován akciovými opcemi.

Komentář:

Manažer odměňovaný akciovými opcemi je indiferentní k výši propadů ceny akcie způsobené investičním rozhodnutím, jelikož jeho opce budou neuplatnitelné bez ohledu na velikost cenového propadu, ať už by měl být mírný nebo hluboký. Proto ve svých rozhodnutích zohledňuje pouze pozitivní varianty vývoje. Firma je naproti tomu senzitivní vůči velikosti propadu, ve smyslu větší propad znamená nižší hodnotu firmy. Z hlediska maximalizace hodnoty firmy se proto do výpočtu očekávané hodnoty zahrnují i negativní varianty vývoje. Z hlediska firmy je racionální do projektu nevstupovat ovšem z hlediska manažera je racionální projekt realizovat. Rozdílnost každého výpočtů vede k rozdílným výsledkům a může vyústit v situaci, kdy bude pobídka pro rozhodnutí manažera v rozporu s principem maximalizace hodnoty firmy.

Autor: Libor Závodný | čtvrtek 2.1.2020 11:55 | karma článku: 8.59 | přečteno: 1215x

Další články blogera

Libor Závodný

Julius Evola: regrese kast

Jak se tisíciletá degenerace úplně všeho odráží v proměnách lidských hierarchií, jež určují charakter doby a veškeré její hodnoty? Odpovídá zakladatel magického idealismu a aristokratického radikalismu, baron Julius Evola.

21.12.2023 v 10:28 | Karma článku: 9.05 | Přečteno: 176 | Diskuse

Libor Závodný

Taktika zásahů proti ideologické platformě moci

Nespokojenost jednotlivých společenských skupin má společného jmenovatele: moc v rukou mediálně akademické oligarchie. Jak se nespokojenost u těchto skupin projevuje? To vše a ještě mnohem více v článku.

24.11.2023 v 9:37 | Karma článku: 12.93 | Přečteno: 274 | Diskuse

Libor Závodný

Život na dně (Theodore Dalrymple)

Následující řádky jsou nesystematickým rozborem knihy jmenované v názvu, jež se zabývá patologiemi nižší třídy v Británii. Jsou však zároveň obžalobou liberalismu, který je těchto patologií primárním zdrojem.

6.10.2023 v 9:42 | Karma článku: 14.66 | Přečteno: 235 | Diskuse

Libor Závodný

Robert Fico – východiska, perspektivy a destrukce režimu jako minimální nutný cíl

Hlubinná sociálně filozofická analýza úspěchu Roberta Fica v parlamentních volbách na Slovensku a evaluace ideologicko-politického stavu Západní civilizace.

1.10.2023 v 20:01 | Karma článku: 29.99 | Přečteno: 718 | Diskuse

Další články z rubriky Ekonomika

Tomáš Flaška

Někdo tady lže

Prezident Pavel svolal schůzku opozice a koalice ohledně důchodové reformy. Záslužný čin. Nepamatuji, že by některý z jeho dvou předchůdců zkusil něco podobného. A o tom má prezidentská funkce být.

29.3.2024 v 9:13 | Karma článku: 24.05 | Přečteno: 428 | Diskuse

Ladislav Jílek

Něco k huti Liberty

My starší ji známe pod jménem Nová huť Klementa Gottwalda. Ti ještě starší ji znali pod jménem Jižní závod, který jí dali Němci, kteří ji začali stavět během 2SV.

25.3.2024 v 16:35 | Karma článku: 22.66 | Přečteno: 599 | Diskuse

Milan Smutný

Nesnesitelně drahá láce solárních a větrných zdrojů

Daňoví poplatníci v Německu se vztekají: v rozporu s vládní ideologií zjišťují, že zelená tranzice levnými zdroji ze slunce a větru se nejen nekoná, ale devastuje ekonomiku, soukromé i veřejné rozpočty a vede k politickému chaosu.

25.3.2024 v 11:31 | Karma článku: 35.83 | Přečteno: 913 | Diskuse

Markéta Šichtařová

Co se to děje s úroky?!

Už tento týden bude znovu Česká národní banka rozhodovat o nastavení jejích úrokových sazeb. A ekonomové ve svých reportech skoro o ničem jiném nemluví.

20.3.2024 v 8:00 | Karma článku: 35.00 | Přečteno: 1590 | Diskuse

Karel Trčálek

Čelíme statistickému zkreslení paní Šichtařové!!!

Počet lidí, kteří jsou přesvědčení, že je paní Šichtařová ekonomka, v roce 2023 stoupl o 173 000 na 4,224 milionu lidí. Vyplývá to ze statistik paní Šichtařové...

18.3.2024 v 8:43 | Karma článku: 19.36 | Přečteno: 498 | Diskuse
Počet článků 53 Celková karma 0.00 Průměrná čtenost 633

ateista, antiteista, nemodlící se neznaboh a rouhající se kacíř 

Smoljak nechtěl Sobotu v Jáchymovi. Zničil jsi nám film, řekl mu

Příběh naivního vesnického mladíka Františka, který získá v Praze díky kondiciogramu nejen pracovní místo, ale i...

Rejžo, jdu do naha! Balzerová vzpomínala na nahou scénu v Zlatých úhořích

Eliška Balzerová (74) v 7 pádech Honzy Dědka přiznala, že dodnes neví, ve který den se narodila. Kromě toho, že...

Pliveme vám do piva. Centrum Málagy zaplavily nenávistné vzkazy turistům

Mezi turisticky oblíbené destinace se dlouhá léta řadí i španělská Málaga. Přístavní město na jihu země láká na...

Velikonoce 2024: Na Velký pátek bude otevřeno, v pondělí obchody zavřou

Otevírací doba v obchodech se řídí zákonem, který nařizuje, že obchody s plochou nad 200 čtverečních metrů musí mít...

Kam pro filmy bez Ulož.to? Přinášíme další várku streamovacích služeb do TV

S vhodnou aplikací na vás mohou v televizoru na stisk tlačítka čekat tisíce filmů, seriálů nebo divadelních...